信用事件仍难免

当然，此次解决11超日债的方案还具有一定的特殊性，对其他信用违约事件的解决而言，发行人本身的偿债能力及偿债意愿均有不同，如经营状况、资产质量、短期资金筹措能力以及债务重组的具体方式等等。11 超日债提供了一个重整的方式，仅在个体层面解决了这只债券的本息偿还问题。

中信证券固定收益研究主管邓海清认为， 即使最后最大限度地完成了兑付，依然不会改变11超日债作为违约第一单的事实，在经济弱势格局下部分行业仍将会不断爆出信用事件。

海通证券也认为，11超日债违约事件这一解决方案表明，公共债务刚性兑付短期内仍难破除，但进入2014年以来信用事件频发，信托、私募债、中小集合债、短融等无一幸免，维持刚兑的压力将越来越大。

这次11超日债破产重整方案充分体现了对中小投资者的保护，必将导致低评级高收益债的投资门槛被提高。11超日破产重整方案规定，对于普通债权，20万元及以下将全额受偿，超过20万元部分则按照20%的比例受偿，余下80%部分由长城资产管理公司和上海久阳承担连带担保责任。

对中小投资者的保护有利于防范道德风险，也与监管层面正逐渐提升高收益债的投资门槛相印证—上交所和深交所于2014年6月都发布规定，将实施公司债券风险警示制度。

上交所还出台新的投资者适当性管理办法，为高收益债投资设置门槛，基本将散户排除在外。购买带有风险警示债券的投资者，被要求名下各类证券账户、资金账户、资产管理账户中金融资产价值合计不低于500万元，购买主体评级AA以下债券的投资者，也被需要资产价值合计不低于50万元且签署《债券市场专业投资者风险揭示书》。

事实上，管理层一系列的动作与中小投资者抗风险能力低有直接的关联。从2007 年A 股市场上市公司破产重整案例来看，破产重整中债权的清偿率整体较低。在可以查阅的22个样本中，预计清偿率平均值为23.16%，预计清偿率高于50%的仅有3例；有实际清偿率数据的案例中，实际清偿率一般不高于预计清偿率。

与之相对的是，美国违约债券的清偿率一般可以达到45%，债权人对发行人的偿付能力变化非常敏感，并且积极干预。而我国债权人对债务人干预能力较低，进入破产程序的公司资产质量往往已经大幅恶化。

因此，如果我国的信用产品陷入违约后，以市场化的方式处置，投资回收率恐怕将难言理想。