特变电工：加大投资力度，新能源产业发展提速

特变电工600089

研究机构：齐鲁证券分析师：曾朵红，沈成撰写日期：2015-07-14

投资要点

投资建设特变电工能源电力设备产业园项目，打造张家口风光发电设备制造中心。特变电工控股公司特变电工新疆新能源股份有限公司为紧抓市场机遇，提升新能源公司核心竞争力，拟在河北省张家口市设立子公司，以该子公司为主体投资建设特变电工能源电力设备产业园项目进行逆变器的研制及销售，并获取风、光资源，进行开发建设，该电力设备产业园总投资20，010万元。该项目建成后年产1500MW太阳能光伏逆变器产品，达产后年营业收入37，500万元，利润总额2，214万元，总投资收益率13.20%，项目全部投资回收期6.3年（所得税后），项目预期财务效益较好。新能源公司投资建设电力设备产业园项目，能获得大量的风、光资源配置，有利于新能源公司长期、健康可持续发展；新能源公司在市场中心建设电力设备产业园，可以提升新能源公司对客户的服务能力，有利于新能源公司树立品牌，增强企业影响力及市场竞争力。

关联投资建设优质坑口电站，利用优势发展疆电外送配套电源项目。为充分利用公司自身煤炭资源优势，促进国家大型能源战略的实施，为公司创造新的利润增长点，天池能源（特变电工持有其85.78%的股权，新疆众和持有其14.22%的股权）拟在新疆准东地区五彩湾投资建设新疆准东五彩湾北一电厂2×660MW坑口电站项目；该项目投资总额52.2亿元，其中20%为资本金，80%为银行贷款。资本金104，544万元由特变电工及公司参股28.14%的新疆众和向天池能源同比例增资扩股，天池能源以该资金向其全资子公司新疆准东特变能源有限责任公司增资扩股解决。该项目是准东煤电基地的主力坑口火电厂之一、准东至华东特高压直流输电工程“疆电外送”配套电源项目，为华东地区远距离输电。按照年均发电6，000小时计算，年均营业收入14.55亿元，年均利润总额5.79亿元，年均净利润4.34亿元，具有较好的经济效益。

输变电成套工程业务持续增长，将大幅受益于国家的一带一路战略。特变是国际业务拓展最成功的输变电企业，也是目前规模遥遥领先的企业，得益于公司领先的商业模式、高超的商务能力和强大的执行力。2014年输变电成套工程业务实现营收34.88亿，同比增长19.31%，毛利率增加5.52%至28.09%。截止14年底，正在执行及尚待执行的国际成套合同金额超过33亿美元，同比增长超过10%，国际工程建设周期一般为2-3年，2015年开始进入收入集中确认期，预计将迎来输变电成套工程的大幅增长。国家去年底推出一带一路战略，国家电网响应提出电网的一带一路，而特变电工已经在一带一路沿线国家耕耘了数年，已经参与了当地输变电总包项目，积累了很多的口碑，在国家一带一路大战略下，特变输变电成套工程业务将迎来非常大的发展。

新能源业务拟港股上市，解决资金瓶颈后将迎来很大发展空间。公司董事会会议通过了子公司新特能源股份有限公司增资扩股的议案，本次增资价格为6.84元/股，增资完成后，特变电工持股比例为71.65%，仍为新特能源控股股东。14亿元资金中6亿元用于补充项目建设资本金，8亿元由新特能源向其控股子公司新能源公司增资，用于光伏电站、风电场建设及运营，扩大新能源公司系统集成业务规模。为做强做大公司新能源产业，公司控股子公司新特能源拟在香港联交所主板发行上市。分业务来看，多晶硅去年产量1.7万多吨，盈利超过4亿，仅次于保利协鑫，今年预计2万吨，价格今年以来有所下降至17-18美元/公斤，成本也在持续下降，预计整体多晶硅盈利保持平稳；光伏和风电EPC和BT预计为1GW左右，其中BT比例会提高，盈利水平将持续有大幅度提升，同时开始建设持有部分光伏电站，预计在500MW左右。随着香港上市解决资金瓶颈问题后，新能源业务未来有较大发展空间。

特高压建设进度加速，2015年核准建设项目数翻番。特高压依旧是投资重点，2015年特高压建设明显提速。特高压工程从2005年示范工程发展至今，取得了长足进步。2013年，特高压直流和交流低于预期，仅批复一条浙北-福州特高压交流。2014年，特高压迎来了新的发展阶段，能源局提出十二条跨区送电通道，国务院认可通过调节能源结构来治理雾霾，特高压治理雾霾逐步被各方接受，同年，“两交一直”获得批复并开工建设。2015年，截止目前特高压上半年就核准“两交三直”，同时国网新疆分公司将开展两条特高压直流±1100kV线路的建设，是在哈郑线路后第二条和第三条“疆电外送”特高压直流输电通道。特变电工秉承自身在变压器行业的优势，将会在接下来的特高压投资高峰期内获得可观的收入和盈利。

盈利预测与估值：我们预计公司2015-2017年的EPS分别为0.68元、0.91元和1.16元，同比增长33/34/28%，考虑到特变进一步做大做强新能源业务，在海外输变电工程方面积攒的经验和口碑将大幅受益一带一路战略推进，给予2016年24倍PE，目标价22元，维持买入评级。

风险因素：电网投资不达预期、光伏项目实施不达预期

中恒电气：控股殷图增强能源互联网运营能力

中恒电气002364

研究机构：国泰君安分析师：周明，宋嘉吉，王胜撰写日期：2015-06-19

投资要点：

上调目标价至45.4元，维持“增持”评级：公司公告出资5，490万元人民币持有北京殷图60%的股权，北京殷图在电力系统实时数字仿真计算和电力系统全过程暂态测试领域具有突出的优势地位，其电力系统数字动态实时仿真系统（DDRTS）是国内第一套具有自主知识产权、基于微机的数字仿真实时闭环测试系统，也是国内第一套大型电力系统电磁暂态仿真软件系统，北京殷图2015年（考核期）计划完成实际净利润为不低于800万人民币，我们认为此次控股殷图超出市场预期，此次中恒控股北京殷图将进一步增强公司能源互联网运营能力。维持15-17年EPS分别为0.35/0.56/0.96元，给予2015年PEG2.2倍的估值，上调目标价至45.4元。

中恒能源互联网运营能力被低估。市场认为中恒只是能源互联网众多标的之一，因此低估了中恒在能源互联网的竞争力，但是我们认为中恒是能源互联网运营第一股，原因：○1随着能源互联网的发展，未来将有众多分布式能源接入网内，电力系统的运行将会越来越复杂，网内运行风险必将骤增，电力系统数字动态实时仿真是电网安全稳定运行的关键技术，控股殷图扩大公司的技术领先优势○2能源互联网运营需要包括规划、设计、实施、运维、增值服务在内的一揽子服务，而不是单点的服务，中恒很早就看到了这个趋势并进行了积极的布局，产品线横纵向扩张非常迅速，此次控股殷图完善了公司能源互联网的产品线，加速能源互联网战略的落地。

催化剂：售电牌照发放；电力市场化改革的细则出台

核心风险：电力市场化改推进力度低于预期；能源互联网市场迟迟未启动

内蒙华电：电量明显增长，盈利形势良好

内蒙华电600863

研究机构：招商证券分析师：侯鹏，彭全刚，何崟撰写日期：2014-08-29

2014年上半年实现每股收益0.14元，符合预期。公司上半年实现营业收入57.2亿元，同比增长5.69%，营业成本42.9亿元，同比增加6.77%，利润总额13.97亿元，同比增长6.05%，归属净利润8.19亿元，同比增长7.43%，按最新股本摊薄后对应每股收益0.14元，扣除非经常性损益后每股收益0.14元，符合预期。其中，二季度公司实现归属净利润6.43亿元，对应每股收益0.11元，我们判断，供暖期之后公司电量形势好转，业绩环比正常回升。

电量明显增长，利用小时回升。上半年，公司发电量196.12亿千瓦时，同比增长9.61%，其中：蒙西网电量同比增长10.77%；华北网直送电量同比增长8.85%，平均发电利用小时达2585小时，同比增加211小时，我们分析，由于对应区域新机组投产放缓，公司燃煤机组电量向好的局面将延续。同时，公司完成供热量205万吉焦，同比增长45.48%，煤炭销售243.8万吨，同比增长10.27万吨；共同带动了营业收入的增长。

电力业务盈利良好，煤炭业务亏损增加。虽然去年电价下调后影响收入，但煤价明显下降，电力业务毛利率仍接近30%，与去年同期基本持平，保持了良好的盈利能力。其中，丰泰和蒙华海电实现减亏，京达和上都二公司取得增长，聚达和上都公司略有下降。我们判断，下降子公司主要是由于利用小时受检修等因素影响。但由于煤价下降，魏家峁公司净利润亏损7147万元，较去年同期亏损扩大。此外，公司参股的煤电公司业绩良好，投资收益达5.28亿元，同比增长8.54%，财务费用下降8.97%，共同推动了公司业绩的提升。

电量向好煤价下降，下半年盈利形势良好。我们分析，下半年燃煤机组脱硝改造工作结束，检修改造压力减轻，参控股电厂电量形势均向好，同时煤价仍将处于低位，岱海、上都公司等主要利润来源盈利均有望实现增长；虽然燃煤标杆电价将于9月1日下调，但公司积极申请环保电价，煤价水平也较低，我们判断，电价调整的影响非常有限，公司业绩将保持稳中有增趋势。

维持“强烈推荐”评级。按最新股本，我们预测2014~2016年EPS为0.28、0.30、0.39元。公司直接受益于特高压，魏家峁电厂、和林电厂未来将带来确定装机增长，上都发电送出受限问题也有望解决，未来盈利增长确定。预计分红收益较好，我们维持“强烈推荐”投资评级，目标价3.4元。

风险提示：煤炭价格大幅反弹，用电增速低低迷，利用小时不佳。